转自公众号：新西兰中文先驱 Chinese_Herald

作者：姜超  来源：雪球

资产管理行业的核心是研究该如何赚钱。投资回报从哪里来？我们先来看股神巴菲特创造的财富神话。

伯克希尔·哈撒韦公司的股价在过去40年从每股300美元上涨到接近40万美元，累计涨幅超过1000倍，年均涨幅大约20%。

巴菲特的名言是人生就像滚雪球，最重要的是发现湿雪和长坡，这样雪球才会越滚越大。

为什么巴菲特可以创造财富神话？巴菲特说他自己中了卵巢彩票，因为他出生在美国，而美国的经济总量在不断创出新高。相比之下，日本经济在过去30年几乎没有增长，因而日本就很难诞生巴菲特这样的财富神话。所以从本质上说，美国的股市长牛来自于持续的经济增长。

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不仅股市，国债利率的走势也与经济增速高度相关。目前全球低利率泛滥，源于普遍的低增长。但相比之下，为何目前美国10年期国债利率又回到了1%以上，而日本的10年期国债利率依然在零左右？原因也在于日本经济长期停滞，而市场依然相信美国经济未来会恢复正增长。

因此，无论是股票、债券还是其他类别的资产，最终的回报来源是经济的持续增长。

此外，我们还做了股市结构的统计。在过去30年的美股牛市当中，涨幅最好的三个行业分别是科技、医药和消费，这种结构也和美国以科技和消费为主导的经济增长模式有关。过去30年间，美国的GDP年均增速为2.5%，考虑物价之后的GDP名义增速均值为4.5%，而消费名义增速均值为4.8%，超过经济的平均增速。

再来看中国的情况。很多人说，中国经济高增长没有反映到股市上。以前由于各种原因，中国经济增长与股市表现脱节，但在过去十年间，中国股市表现也开始和经济增长接轨。从2011年到2020年，中国的年均GDP名义增速为8.5%，同期沪深300指数和新房价格的年均涨幅均为8%左右，贷款利率为6.4%，而贷款利率扣减掉信用风险等因素之后，对应的10年期国债利率均值为3.5%。也就是股市和房市的年均涨幅接近GDP名义增速，而信用债利率略低于GDP名义增速。

从A股市场分行业的表现看，过去10年也是科技、医药、消费三大行业领涨，背后的原因在于中国经济转型，由投资驱动转向了由消费驱动，近10年中国经济中消费的表现远好于投资，消费的年均名义增速为11%，高于投资名义增速的年均8%。

因此，无论在美国还是中国，无论买房、炒股还是买债，投资各类资产获得回报的根源还是在于经济的持续增长。

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既然各类资产的收益率依附于经济增长，那么是不是只要经济在增长，买了资产就可以赚钱呢？究竟应该如何投资呢？

从经济增长的角度，其实有两种投资模式。

第一种是投资于长期的经济增长，最有代表性的就是巴菲特的价值投资模式。既然从长期来看经济在持续增长，那么那些优质的企业长期也会不断发展壮大，所以我们找到那些长期持续增长的企业或者国家，买入对应的资产组合，只要坚持长期持有，就可以享受到长期的经济增长所创造的回报。

但价值投资的问题在于知易行难，虽然大家知道经济长期会持续增长，但在短期内经济免不了出现周期性的波动，因而多数人很难做到买入一个资产长期持有不动。
如果要对经济的短期波动进行反应，那就是另一种投资模式——相机抉择。其实大家根据短期的经济数据变化做投资，和看股票K线做投资，本质上都是在相机抉择，根据新变化不断做出新的投资决策。其中最有代表性的理论就是美林投资时钟，也就是根据经济增长的不同状态来选择相应的资产。

如果以本轮经济周期为例，去年1季度疫情爆发之后全球债市大涨、股市大跌，对应的是投资时钟步入经济衰退期，债市表现最好。去年2季度以后股市恢复上涨，对应的是投资时钟步入经济复苏期，股市表现最好。

而当下商品价格领涨，这是投资时钟步入经济过热期的典型现象。而投资时钟再往下循环，则会在未来的某个时期步入滞胀期，对应现金为王。

限于篇幅，本文精彩后续下周奉上。

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